Jag hamnade på Geoff Gannons och Quan Huangs blogg häromdagen och läste
ett bra inlägg om hur mycket man ska betala för en aktie, samt en utläggning om hur man kan beräkna en akties avkastning.
Så enligt Quan så bör ens avkastningskrav återspeglas i det pris man är villig att betala för aktien. Normalt sett så brukar man förvänta sig att börsen ger 10 % i avkastning per år, och i och med detta är det vad ett normalt företag som växer likt ekonomin bör ge. Det innebär ett P/E-tal på börsen bör vara ca 15 samt detsamma för ett normalt företag för att ge en avkastning på 10 %. Hur fungerar det? Helt enkelt fås en avkastning på ca 6,7 % = 1/15 via företagets vinster, sedan antar man att börsen/företaget växer i takt med ekonomin och ökar då sin vinst med ca 3-4 % nominellt sett (nominell BNP ökning). Totalt fås 10 % avkastning.
Nu är det så att i Sverige och i USA så har värderingen de senaste 20 åren varit högre än så, och trots detta gett en hög avkastning. I USA har S&P 500 varit värderad till ca P/E 20 i snitt sedan 1990 (http://www.multpl.com/) och i Sverige så har OMXS30 varit värderad till P/E 17,5 enligt Börsdata. För 2015-års vinster är börsen värderad till ca P/E 20, liknande för S&P500. Varför kan då en börs som är värderad ca 20 ggr vinsten ge en avkastning på 10 % eller mer som i Sveriges fall? Den främsta anledningen ser jag är makroekonomiska faktorer. I Sverige har företagens vinster ökat från ca 1 % av BNP 1990 till ca 6 % av BNP idag. Liknande utveckling har skett i USA, vilket gjort att vinstökningarna har varit klart mycket högre än BNP-tillväxten. Jag tror jag har läst någon siffra på 7 %-ig vinsttillväxt för svenska börsföretag de senaste 20 åren, så därför med P/E 20 så har börsen kunnat ge ca 12 % i avkastning de senaste 20 åren. Med tanke på de senaste 20-årens höga snitt-P/E så tror jag att vi trots höga värderingar har en del kvar av denna börscykel.
Så idag har vi alltså värderingar på P/E 20 på börsen, vilket innebär att ett fair value för ett fair company är P/E 20. Detta förutsätter en vinsttillväxt på ca 5 % de kommande åren, vilket också många analytiker tror då "konjunkturen kommer igång" under 2015-2017. Med QE och nollräntor i Europa och Sverige till slutet av 2016 så finns det inte så mycket alternativ heller. Själv är jag av åsikten att vi kommer se en uppgång i alla tillgångar, aktier, bostäder och obligationer tills 2016-2017 för att sedan se en vändning någonstans då. Men fram tills dess så kan vägen bli guppig (notera 20 % börsras 1998 och 2006). Så fram tills dess kan ett fair value för ett helt okej bolag vara P/E 20, en bit över P/E 15 som skulle vara snittet annars. Men det kan vara lite farligt att motivera högre P/E:n, eftersom tillslut kommer vi återgå till P/E 15, vilket innebär en minst 25 %-ig justering (notera att vi får lägre vinster i lågkonjunktur, då justeringen sker).
En annan sak som nämns i Quans inlägg är EV/EBIT ration bör vara 10. Detta då man antar att 35 % av vinsten försvinner i skatt och räntor. Jag jämförde med Sverige och då vi har lägre bolagsskatt här så försvann i snitt 25 % för OMXS30 bolagen. Med ett P/E på 16 så innebär det EV/EBIT på 12, vilket är vad många större bolag legat runt under längre sikt. Idag ligger snittet runt 15 i EV/EBIT då P/E ligger på 20.
Nu som värdeinvesterare vill man ju köpa ett bolag under dess fair value för att utnyttja marknadsanomaliteter. Det innebär att man bör ha en slags margin of safety mot fair value för att få en överavkastning mot marknaden. T.ex. om man hittar ett bra bolag med P/E 15 på en börs där dessa bolag värderas runt P/E 20 så är margin of safety 25 %. Det var så jag tänkte när jag köpte Byggmax i november för P/E 13, nu värderas den till P/E 17. Liknande för Bilia som värderats upp från P/E 15 till P/E 19 under samma period. Så på det sättet kan man räkna ganska konservativt, och endast ta positioner i bolag där man tycker att man har tillräcklig margin of safety för felberäkningar.
Utöver det så kan man räkna med tillväxt utöver det. Ett av mina favoritbolag när det kommer till tillväxt är Fenix Outdoor. De hade en vinst på 1,99 euro per aktie, ca 18,5 kr. Deras aktiekurs är 366 kr, vilket ger dem ett P/E på 19,8. Deras vinsttillväxt har varit runt 13-16 % senaste 10 åren. Om nu den saktar in och blir endast 5-10 % de kommande åren så är avkastningen ca 10-15 % på längre sikt. Om de bibehåller sin tillväxttakt så blir avkastningen ca 20 %. Med 10-15 %-ig tillväxttakt så kan ett P/E 30 vara motiverat, och vår margin of safety blir då ca 33 %. Däremot så är jag skeptiskt till att räkna in framtida tillväxt, eftersom den är extremt volatil och den går aldrig att veta. Men med Fenix till exempel så kan ett konservativt mått på tillväxt fortfarande motivera köp.
Som slutsats kan man säga att man bör beräkna sin framtida avkastning på investeringen som omvänt P/E plus tillväxt. Idag så värderas bolag till ca P/E 20, vilket innebär att ett bolag med lägre värdering än det och med lika tillväxt eller högre kan slå börsen på sikt. Att använda någorlunda konservativa mått så kan man skaffa sig en margin of safety, vilket gör att om bolaget inte presterar lika bra än vad man trott så är det tillräckligt bra ändå. Jag har tänkt göra en sådan jämförelse framöver i mina inlägg, då jag gillar dessa. Dessutom kommer jag att skriva ett till inlägg om mer jag läst av Geoff Gannon.